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中材科技(002080):三周期的共振 被低估的龙头

时间:2020-01-13    机构:长江证券

  报告要点

  三周期的共振,被低估的龙头

  公司主营玻纤纱、风电叶片、锂电池隔膜等,分别为三大新材料领域的第二名、第一名、第二名,2018 年玻纤纱、风电叶片收入占比分别为50%、29%。

  公司在历史上未出现三个核心业务的景气同步往上,2016-2017 年玻纤行业景气较好但风电行业景气下行,2018-2019 年风电行业景气上行但玻纤行业景气下行,2016 年进军锂电池隔膜行业,截至2018 年尚未实现盈利。我们认为,2020 年三个核心业务将首次趋势同步往上,业绩和估值均具备弹性。

  玻璃纤维:景气复苏

  公司处于技术进步阶段。泰山玻纤2007-2018 年收入复合增速约13%,销量复合增速约16%,净利润复合增速约22%,其中均价累计下降23%,吨成本累计下降28%。由于技术进步,2018 年泰山玻纤吨净利首次提升至1000元以上,处于行业领先水平,预计2020 年依旧是成本显著下降的一年。

  行业步入景气复苏区间。预计2020 年全球新增有效供给约0%,需求增长超过5%,故行业供需将在上半年改善,价格有望迎来上涨,或延续至2021 年。

  风电叶片:景气上行

  公司引领行业产品升级。公司于2007 年正式进军风电叶片市场,2011 年迅速成长为行业龙头,市场占有率达12%,到2018 年市占率提升至26%。公司在产品升级上具备禀赋优势,一是以模具为载体的结构设计,二是以超高模量玻纤纱代表的新材料,故公司引领行业产品升级,结构不断升级。

  行业景气上行趋势明确。首先,2020 年政策节点清晰,行业装机高增确定。

  在政策刺激及储备项目支撑下,2020 年国内风电吊装规模有望超2015 年抢装峰值,达到35GW 左右,同比增速约30%左右。其次,2021 年多指标支撑,需求大概率优于预期,多指标支撑下达到25-30GW 左右难度不大。

  锂电隔膜:规模放量

  下游电动车市场扩容叠加渗透率提升将支撑湿法膜市场持续高增,公司持续加码锂电湿法膜,当前生产工艺成熟,产能规模靠前且扩产积极,市场份额位列前二,同时成功绑定优质客户,整体已经具备较强竞争力且处于快速扩张期中。更值得注意的是,今年公司湿法膜子公司均实现扭亏且海外有所突破,判断当前可能成为公司湿法膜业务盈利拐点,后续随规模效应深化以及海外批量出货有望实现盈利持续显著改善。预计公司2019-2021 年归属净利润分别为13.5、17.9、21.1 亿元,对应估值15.4、11.6、9.9 倍,买入评级。

  风险提示: 1. 玻纤行业产能大幅投产;

  2. 锂电池业务放量低预期。